什么是杠杆收购？杠杆收购与管理层收购资金来源有什么关系？

管理层收购作为杠杆收购的一种类型，其杠杆融资成功与否事关整个收购的成败。本节中我们首先介绍国外管理层收购融资的主要方式，然后总结我国管理层收购的融资现状和存在问题。最后对管理层收购信托融资进行了案例分析。

国外管理层收购融资的主要方式中

管理层收购的资金来源分为两部分: 一是内部资金，即管理层自筹资金;二是外部融资，包括债务融资、权益融资和混合融资三种方式。

1.债务融资。债务融资分为优先债务和次级债务两种形式，是管理层收购资金的主要来源。发达国家管理层收购中使用的债务工具一般比较复杂，具有不同的优先受偿顺序、回收时间、预期报酬率、担保状况等。

(1)优先债。优先债可以优先受偿，债权清偿的风险较小。有优先权的周转债务和定期债务统称为优先债。有优先权的周转债务是具有抵押担保的短期债务，包括抵押短期贷款、质押短期贷款、优先票据等。担保物可以是固定资产、流动资产、股权，主要用于补充营运资金。由于一般为短期债务，通常期限不超过6个月，要求的收益率最低。有优先权的定期债务，主要包括抵押中长期贷款、质押中长期贷款、优先票据等，需要债务人提供抵押或质押等担保。有优先权的定期债务贷款期限一般为1~5年，最长的达15年，要求的收益率高于有优先权的短期周转债务，是支付收购资金的重要来源。在英国，其预期收益率是伦敦银行同业贷出利率(LI-BOR)基础上加2%~3%。

(2) 次级债。次级债受偿等级低于优先债,预期收益率较高。优先次级票据和次级票据都属于次级债。英国次级债的预期收益率一般高于伦敦银行同业贷出利率(LIBOR) 4%~ 5%。优先次级票据，属于夹层融资(merzanine finance),主要是一些无抵押的次级债务，其债权人一般可选择获得部分股东权益;或者债权人只能得到并购融资中为优先债作担保的资产的次级留置权。优先次级票据一般为投资银行家安排，由保险公司、养老金、投资基金持有。其债务清偿顺序优于次级票据，预期收益率也比优先债高，一般高于LIBOR利率3.5% ~4%。次级票据，最典型的是垃圾债券，发行人以未来收益作为发债的基础，承诺在一定的条件下次级票据可以转换成优先股。

(3)债务融资的退出方式。归还债务融资有四个方面的资金来源:出售业务部门，获得短期现金流，偿还有优先权的周转债务;企业经营利润分配;二次融资(second finance); 破产清算中优先受偿等。

2.权益融资分为普通股融资和优先股融资两种形式。普通股和优先股统称为权益证券。权益证券代表了在公司中的所有权。当公司利润以股利形式分配时，权益证券的所有者有权分享公司的利润;在公司破产清算时，也有权分享剩余权益。普通股与优先股的主要区别在于参与利润和资本分配的程度以及利润分.配时的优先性。-般说来，优先股分得固定股利，并且在普通股分得股利之前。

3.混合融资主要包括可转换债券、可转换优先股和认股权证等形式。可转换债券和可转化优先股统称为可转换证券，该类证券赋予持有人将债券或优先股转换为一定数量的债券或优先股发行人发行之普通股的权利。可转换证券是一种带有可购买发行人普通股的买人期权的公司证券。

认股权证是一种合约，给予持有人在规定的日期前以一定的价格购买-定数量股票的权利而非义务。因此，认股权证实质上是一种看涨期权。认股权证通常随公司的长期债券或优先股一同发行，以降低融资成本;认股权证可以与所附着的长期债券或优先股分离开，然后进行单独交易。在管理层收购的整个融资结构，债务融资、权益融资和混合融资三种方式- -般具有一定的比例。 管理层只需付出收购价格中很少一部分，其他资金则通过债务触资来筹措，其中所需资金的50% ~ 60%通过以公司资产为抵押向银行申请抵押贷款。该贷款可以由数家商业银行组成辛迪加来提供，也可以由保险公司,或专门进行风险资本投资或杠杆收购的有限责任公司来提供。其他资金以各种级别的次等债券形式，通过私募(针对养老金基金、保险公司、风险资本投资企业等)或公开发行高收益率债务(即“垃圾债券")来筹措

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